作者：小李飞刀，编辑：小市妹
2025年开年，a股市场便迅速迎来了一波调整，在此背景下，以银行为首的红利板块重新受到市场青睐。这一现象可能预示着2025年潜在的红利市场主线已经显现。
【红利资产依然顺风】
据中金公司研究，a股红利板块主要分为四大类别：一，自然垄断类，包括电力、港口、公路、铁路、燃气等；二，资源类，包括煤炭、石油、石化等；三，泛消费类，包括食品饮料、纺织服饰、家用电器、服务消费等；四，金融类，包括银行与保险。
2021年以来，a股红利指数持续走强，已经牛了快四年时间了。其中，金融类红利整体涨幅要弱于其余风格红利资产，自然垄断类、资源类红利表现更好。不过，仅统计2024年以来，金融类红利资产表现最优。
红利风格资产持续崛起，源于资本市场在此期间整体偏防御保守风格，风险偏好直到2024年9月底一揽子政策出台才有所修复。
据wind统计，扣除金融及三桶油外，全a指数本轮扣非归母净利润同比增速拐点出现在2021年二季度，此后一路下滑。尤其是2023q2-2024q2，已经连续6个季度下滑，分别为-11.7%、-11%、-7%、-3%、-2%、-4.2%。
2024年9月24日以来，重要会议定调，央行、财政部等重要部门出台一揽子政策，驱动资本市场大幅上涨。截至1月15日，中证全指pe为17.54倍，高于5年以来估值中位数的17.02倍，也来到了2021年估值高位水平。
从估值维度看，大市将前期各项政策对基本面的利好已经基本反映进价格中去了，市场可能会再度切换至防御保守风格，红利板块有较大概率会再度成为市场主线之一。
其实，当前a股大盘与小盘风格切换迹象已越来越明显，红利板块也再度被市场追捧，有望延续到2025年。在2024年12月重要会议之前，市场预期搭台、流动性唱戏，全市场单日成交整体维持在1.5万亿元-2.5万亿元之间，以题材为主的小微盘反弹力度远高于中大盘。
▲全市场单日成交额走势图，来源：wind
如今伴随着各项会议落地，市场进入一个相对预期真空期，市场开始出现成交缩量（一度跌破万亿大关）、降波以及大小盘风格收敛的情形了。综上来看，2025年红利板块依然顺风。
【银行红利崛起背后】
展望2025年，哪些类别红利资产更具爆发力呢？
在市值观察看来，从年底召开的会议政策线维度看，金融类红利、泛消费红利可能是更优方向。
最近几年，a股银行业股价整体走升走强，但包括营收、利润在内的基本面从2021年开始波折下滑，主要因素是放贷规模增速下移，以及净息差逐步下滑。
▲a股上市银行营收、利润同比表现，来源：华龙证券
可见，银行板块持续上涨，并不是基本面驱动，而是由资金面驱动，以实现估值修复。而资金面又主要是由“国家队”（主要指中央汇金资产、中央汇金投资等）带头，公私募为首的机构选择跟进。
2024年4月12日，工农中建同步公告，中央汇金在近半年内通过上海交易所增持四大行a股股份，分别增持2.87亿股、4.01亿股、3.3亿股、7145万股，累计增持规模为10亿股。此外，华夏、中信等股份行也获得了中央汇金的直接增持。
不仅如此，“国家队”还通过etf间接增持银行。截至2024年三季度末，“国家队”持有主流etf市值超过9400亿元，较2023年末暴增800%以上。
在“国家队”强大的示范效应下，2024年a股市场etf市场迎来了大爆发，年内净流入市场超1万亿元，而配置主力则为上证50、沪深300为首的宽基类指数。
这些宽基类指数权重最大的便是四大行为首的银行股，受益最为明显。据开源证券统计，2024年以来被动指数型积极持仓银行股比例确实在提升，从2023年三季度5.78%加到了2024年三季度的8.55%。
总之，“国家队”增持银行，其核心目的之一是维稳股票市场。这其实是这几年银行能够逆基本面持续上涨的重要驱动力。
在2024年末的重要会议上，高层定调2025年要“稳住楼市股市”。那么潜台词就是一旦市场出现非理性大跌之际，“国家队”会如同过去几年一样，大概率直接增持银行、宽基类etf的方式来维持股市稳定。
这一重要预期持续存在，银行整体性行情就不会轻易结束。 具体看，除四大行外，股份行中的兴业银行、城商行中的宁波银行也值得密切关注。
一方面，两家银行业绩成长性以及经营质量在股份行、城商行各细分领域均排名靠前，并且优于四大行。2018-2023年，两家银行营收年复合增速为6%、16%，归母净利润年复合增速为5%、18%。此外，截至2024年前三季度末，两家银行不良率为1.08%、0.76%，不良贷款拨备率为405%、234%，均表现较好。
另一方面，截至2025年1月15日，两家银行pb分别为0.55倍、0.86倍，均处于最近十年来估值低位水平，存在较大修复空间。
【泛消费红利后劲十足】
除银行外，泛消费类红利资产同样值得关注。2024年末的重要会议还将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为2025年九项重点任务之首。
消费首次被定为经济工作的“重中之重”，且罕见将消费列在最优先位置上， 背后是一场经济动力的深刻转型，逆周期政策调节或将重心从投资生产端转向消费需求端。
据wind统计，2024年上半年，社零消费在gdp的比重为38.3%，较2016年高峰的44.7%还有较大上升空间。在重要会议定调之下，2025年相关部门会有一系列消费刺激的具体举措落地，其gdp占比有望趋势性上行。
▲社零消费占gdp比重走势图，来源：逻数研究
据机构预计，消费刺激政策涵盖领域包括餐饮住宿、日用消费品等基础性消费，以及文娱、旅游、教培等服务性消费，刺激方式包括实施“以旧换新”、“消费券”补贴、提高特定群体收入、增加社保补贴等。
总之，只要消费政策刺激预期在，泛消费领域就存在结构性机会，尤其是具备红利属性、成长性较好的龙头企业，因为主线政策容易凝聚各路资金的市场共识。
此外，消费红利估值处于十年低位水平，具备较强吸引力。据wind，截至1月15日，消费红利指数pe为19.28倍，显著低于十年中位数的27.92倍。
▲消费红利指数pe走势图，来源：wind
具体来看，在乳料饮品领域，伊利股份、东鹏饮料成长性相对更好，分红又慷慨，为消费红利资产典型代表；在休闲零食领域，盐津铺子相较于良品铺子、三只松鼠更早吃到渠道变革红利，算是一匹消费红利黑马；在服务消费领域，携程基本面良好，外资加仓明显；在耐用品消费领域（含家电、汽车），福耀玻璃、美的集团颇受市场青睐。
除以上传统泛消费领域外，“谷子经济”这类新兴泛消费领域也值得挖掘结构性机会——即z时代年轻人为主的消费范式，对二次元文化产品的映射。
综上来看，银行、泛消费这两类红利资产因为有政策预期在，2025年更值得期待。而过去几年涨势非常好的水电、煤炭、公路等资源类、垄断类红利股也会有机会，但整体超额回报可能会比较难。主要原因是是股价大涨几年后估值变得较为昂贵。
比如，中国最大水电龙头长江电力，截至1月15日pe高达20.89倍，已经是成长股估值水平，出现了明显抱团溢价。然而，长江水电此前把金沙江两座电站并表之后，未来没有新水电站修建计划，业绩增长触达天花板。
总之，在国债利率逐步走低的时代，a股红利资产成为各路参与方重要选择方向之一，2025年值得加倍重视。
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